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看不懂的三六零增发逻辑:不缺钱却狂圈百亿,项目回报惊人却极不上心

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为了108亿的巨额再融资,三六零足足等了18个月,周鸿祎如此执著的背后,却隐藏着令人费解的逻辑。

猎云注:从三六零最新的财务表现来看,该公司目前已经陷入了明显的增长瓶颈,今年不排除会出现整体收入下滑的尴尬局面,而且其同期的平均毛利润率也下滑厉害。三六零一边将百余亿巨额货币资金长期存在银行以定期存款的形式吃着低息,另一方面却又狮子大开口般地向证监会提出百亿级再融资的申请,其背后的合理性存在明显的疑问。文章来源:腾讯财经。

为了108亿的巨额再融资,三六零足足等了18个月,而且还决定继续等下去!周鸿祎如此执著的背后,却隐藏着令人费解的逻辑:三六零真的缺钱吗?

恐怕未必,该公司账上的最新的货币资金余额,比其全部负债总额和此次募投项目所需募集资金总额两项之和加起来还要多——也就是说,单纯从财务角度来看,三六零完全不需要这笔百亿融资,仅其自身账上的闲置资金储备就完全可以解决上述募投项目的全部资金需求!

同样令人疑惑的是,面对回报率据称动辄百分之大几十,短短三五年(含建设期)就可以回收成本的募投项目,周鸿祎居然能够耐得住长达18个月的寂寞,宁愿把百亿巨额闲置资金放在银行里做定期存款,也不愿唤醒这些沉睡资金提前垫资启动相关项目,这些增发项目的前景真如三六零的募投项目可行性报告中描述的那般美好么?

三六零陷入增长瓶颈急需新“故事”

三六零昨日公告的增发修正案涉及的募集资金上限高达108亿,计划投向包括建设大数据中心和投入人工智能研发在内的9个项目,这些项目总计规划投资额达到了132.40亿元,其中的107.93亿元计划通过增发新股的方式募集——这纸增发方案实际是2018年4月份那版再融资计划的更新版(变化不大),而后者至今一直未收到证监会的批复。

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来源:公司公告

等了18个月仍不死心,三六零对这纸百亿再融资缘何如此执着?

从三六零最新的财务表现来看,该公司目前已经陷入了明显的增长瓶颈,今年不排除会出现整体收入下滑的尴尬局面,而且其同期的平均毛利润率也下滑厉害,“开源”受阻的周鸿祎,被迫采取了“节流”的方式,全面压缩各项运营开支,来避免运营利润的下滑。

三季报显示,三六零今年前三季度实现总营业收入95.22亿元,较去年同期微幅增长了0.77%;实现归属上市公司股东的净利润51.76亿元,较去年同期大幅增长了105.74%——表面上来看,利润翻番,但实际情况是,三六零这51.76亿元的净利润中有近30亿是剥离齐向东所主导的奇安信资产所带来的一次性投资收益,如果把这一因素剔除在外,三六零今年前三季度主营业务所贡献的净利润实际与去年同期大致相当。

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来源:公司财报

从上述数据不难看出,三六零主营业务收入和利润的增长目前已经几近双双陷入停滞,一不留心其年报的主营业务业绩就有可能曝出借壳上市以来的首次“负增长”;而且还值得注意的是,2019年是周鸿祎当年借壳上市时作的业绩承诺年,今年他的“绩效目标“是:三六零扣非净利润需要达到38亿元,而前三季度其扣非净利润只有25.86亿元,只完成了年度目标的68%。

除此之外,同样还令人不安的是,在主营业务出现拐点的同时,三六零主营业务的整体平均毛利润率也下滑明显,该项指标从2017年的73.07%下滑至2018年的69.55%,如今又再次下降至今年前三季度的65.07%——才两年不到的时间,三六零主营业务的平均毛利润率就下降了8个点,而且千万不要小看这8个点。

一方面是收入增长陷入瓶颈,另一方面是毛利润率快速下降,为了应对这样的不利局面,周鸿祎不得不得不勒紧裤腰带过日子,大力削减运营费用,以此来给三六零上市公司的利润表“维稳”

三季报数据显示,三六零今年前三季度的销售费用降至了11.10亿元,较去年同期大幅削减了30.37%;其管理费用也下降至只有4.78亿元,同样较去年同期压缩了20.64%——仅此两项,前三季度就为该公司省下了6.09亿元,若不是周鸿祎如此“节流”,三六零今年前三季度恐怕难逃主营业务利润同比大幅下滑的尴尬局面。

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来源:公司财报

但话又说回来,一个企业不可能永远靠“节流”的方式来“稳增长”,毕竟利润表上的成本和费用持续压缩的空间永远是有限的,要想实现真正的可持续增长,必须得在“开源”上多想办法,周鸿祎很清楚这一点,所以三六零在遭遇增长瓶颈之后,必须要有新的“故事点”,才能撑得起他现在的估值,从这个意义上来讲,三六零有必要对这个百亿增发持续执著,百亿增发背后的募投项目就是他未来的“故事点”所在——当然,这仅仅只是表面分析的结果。

“亿万富豪申请保障房”动机存疑

遭遇增长瓶颈的三六零需要借百亿增发的相关募投项目给来投资者继续讲故事,这个确实不假,但问题是,这些被披露出来的募投项目的推进,却并不需要以百亿募集资金到位为前提,因为三六零账上的闲置资金足以覆盖其全部的募投项目资金需求,根本就不需要申请再融资。

而该公司在“账上穷得只剩下钱“的情况下,在其他大量上市公司闹”钱荒“排队申请再融资时,仍然”多吃多占“,颇有”亿万富豪申请保障房之嫌“,其百亿增发的圈钱动机高度存疑。

截至三季度末,三六零账上的货币资金余额高达167.71亿元,占其净资产的六成以上,而同期内该公司账上的全部负债总额也只有52.26亿元——用“账上穷得只剩下钱“来形容三六零绝不为过,即便在最大限度清偿全部负债后,三六零账上还将剩余115.45亿元的货币资金(这还不包括其他可回收的流动资产),而该公司披露的全部9个募投项目的总投资额度也只有132.40亿元,考虑到募投项目建设期间三六零自身主营业务也在不停地造血制造正向现金流,且清偿全部负债也只是一个极端假设。

因此,财务分析的结果表明,三六零完全没必要申请一分钱的再融资,仅凭其自身的资金储备即可全面、同时启动所有相关募投项目的建设;至少,108亿的申请额度远远超出了该公司所列9个募投项目的实际需求。

事实证明,从资产负债结构来看,这167亿元的货币资金在三六零的账上绝对可以划为“闲置资金“、”沉睡资产“之列,因为其中的绝大部分被该公司以定期存款的形式存进了银行账户。

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来源:公司财报

截至今年三季度末,三六零账上的现金及现金等价物余额只有5.83亿元,不足其同期货币资金余额的一个零头,这表明该公司极大概率是将巨额的资金以定期存款(期限在一年以内)的形式存在银行账户里了,这些定期存款在资产负债表上仍然以货币资金的名义存在,但因为流动性受到一定限制而未在现金流量表中被认定为“现金及现金等价物。

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来源:公司财报

尽管三六零的三季报并未披露其货币资金的组成明细,但其中报却基本能够证实上述猜测:截至今年上半年末,三六零账的货币资金余额高达167.65亿元,其中166.31亿元为银行存款,而其中现金及现金等价物只有13.04亿元——也就是说,三六零将90%以上的货币资金都以定期存款的形式存进了银行——如果持续追踪三六零的历史财务报表不难发现,这种情况并不是今年才出现的偶然现象,自从该公司借壳上市以来这种现象就一直都长期存在,将这部分货币资金界定为闲置资金,似乎一点都不过。

利润表显示,今年前三季度,三六零共取得了4.42亿元的利息收入,结合其存款规模粗略测算,该公司的银行存款的年化平均利息收益率大约在3.6%左右。

从上述分析结果不难看出同,三六零一边将百余亿巨额货币资金长期存在银行以定期存款的形式吃着低息,另一方面却又狮子大开口般地向证监会提出百亿级再融资的申请,其背后的合理性存在明显的疑问。

描绘的项目蓝图是否被严重夸大?

三六零百亿圈钱动机存疑的同时,其相关募投项目也很不透明,其投资回报疑似存在夸大忽悠之嫌。

从公告情况来看,跟2018年的再融资初稿相比,三六零此次再融资修证稿所披露的募投项目及所需资金额度均无任何变化,根据三六零方面披露的可行性报告,9个募投项目中,除了有三个是不产生直接收益的基础研发项目外,其他6个都是商业化项目,且预计投资回报都相当惊人,其中最高的预期内部收益率高达59.94%,最低的也达到了14.61%。

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来源:公司公告

如此高的投资回报率,理论上应该是抓紧时间以最快的速度推进才对,哪怕是没有募集资金,也应该以自有资金先启动投入再说,等募集资金到位后再置换不迟,但问题是,面对自己亲手绘制的募投项目回报蓝图,三六零自己的态度却貌似是相当消极——增发一日不获批,就一日不开工,而且这一等,就是一年半,哪怕是错失大好春光,让那些巨额的百亿闲置资金躺在银行吃低息也在所不惜!

需要特别强调的是,三六零在等待增发批文的一年半中,是不是完全一点都没有用自有资金预先启动募投项目,这个公开市场还不得而知,因为该公司在公告中并未披露这些敏感信息,但从财务分析的结果来看,至少可以确定该公司并未大规模有效地预先投入。

公告显示,上述9个募投项目的建设周期全部为两年,如果三六零当初启动增发项目的同时,就开始以自有资金预先投入的话,那么这些项目的建设目前已经是应该接近尾声了——如果这样的假设成立,那么今天三六零的资产负债结构就绝不会是今天这般模样:

上述9个项目计划投资132亿,如果三六零从一开始就预先投入,按进度来测算截至今年三季度末大致应该已经投入了大约三分之二,那么该公司截至三季度末资产负债表上的货币资金绝不可能还有167.7亿之多;相应的,在货币资金大幅减少(因预先投资的支出)的同时,在三六零资产负债表的另一端的无形资产、固定资产、在建工程等项目也应该会较2018年一季度末时巨额增加——但这,却与事实出入巨大,因此如果我们没有猜错的话,三六零至少并没有大规模地预投这些被他们描述极具投资价值的项目,在三六零的资产负债表上,公开市场的投资者很难找到其已大规模开工投资那些“回报极为可观”的募投项目的痕迹。

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三六零股价阴跌不止

三六零借壳上市的高光时刻已经淡去,股价从最高价66.50元已经跌到21.10元,三六零此次募资额高达107.9亿,按公告预案提到的发行不超13.52亿股计算,定增底价大概在每股8元,按照三六零12月6日最新收盘价21.10元计算,定增折价高达62%,虽然最终发行价格不低于定价基准日前 20 个交易日平均价,由此可以看出,三六零为了力保增发为股价下跌预留了充足的空间,以防止出现下调定增价的情况出现,也是大股东对公司股价信心不足的体现。

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